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房地产投资信托基金试点冲刺

 房地产投资信托基金(REITs)的试点,目前正处于最后的等待期。

  “其实就是一层窗户纸,一捅就破。”一位知情人士透露,REITs试点的相关办法和具体方案,在几经波折后,已于2010年“五一”前上报,目前正静待高层决断。

  一直致力于争取首单试点的北京、天津和上海,对于具体的试点方案仍言“敏感”。天津市政府副秘书长陈宗胜告诉《财经国家周刊》记者,天津已经准备了3年,“方案报了,一切等人民银行的指示”。

  2006年,REITs试点的研究启动。作为金融支持经济和房地产市场健康发展的众多政策之一,REITs当时被认为是房地产开发商的融资创新工具,能够扩展其直接融资渠道。

  2009年上半年,人民银行曾会同证监会等相关部委上报了REITs试点的请示,并在得到首肯后,确立了在银行间市场和交易所市场同时展开试点的总体安排。此外,还由人民银行牵头财政部、发改委、证监会、银监会等11个部门成立了试点协调小组,其中银行间市场REITs的试点办法由人民银行主导起草,交易所REITs由证监会主导。

  但由于部委多、协调难度较大,难以在短时间内形成统一意见,原计划在2010年上半年推出试点的计划,进展并不顺利。

  2010年4月,国务院发布《关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》,新一轮针对房地产市场的严厉调控随之展开。随着调控的深入,房地产企业再度面临流动性压力,REITs产品能否成为房地产企业的有效融资工具,仍有待市场检验。

  时机选择

  作为房地产直接融资的手段之一,REITs的面世一直苦于寻求合适的推出时机。

  REITs原本在2008年底作为房地产刺激政策被推出,但试点产品尚未落地,房价就从2009年下半年开始一路高歌猛进。根据国土资源部的数据,2009年全国住宅平均价格为4474元/平方米,涨幅达25.1%,为2001年以来最高水平。

  “去年房价涨上去了,大家就都不提REITs了。”一位知情人士透露,人民银行曾希望在2010年上半年推出一单REITs试点,但未能如愿。

  2010年以来,面对房地产泡沫化压力,房地产调控政策频出,意在“挤泡沫”、打压投机性炒房,促进房价的理性回归。在这样的政策意图之下,REITs的面世会不会推高房价,市场存在不同看法。

  北京仁达房地产评估有限公司总经理闫旭东认为,从国际经验来讲,REITs产品一般都是成熟物业而非新开发的项目,多是商业物业而非居民住宅,对居民住房价格影响有限。“但如果REITs试点产品中涉及到居民住房的话,客观上来讲,确实会增加资金的供给,有可能促使房价上升。”

  而证监会相关人士则认为,REITs的推出有助于引导和疏通住宅市场的投资需求,为房地产市场树立合理的价值标杆,有助于房价的理性回归。

  华东师范大学商学院房地产系主任华伟认为,现在是推出REITs的好时机,房地产调控本质上不应该对REITs有任何影响,中国房地产市场存在的一大问题是缺乏机构投资者,而REITs能把机构投资者带进来。

  在政策建议中,中国人民银行认为,REITs试点的推出应考虑三方面的因素。其一,是房地产市场的运行情况。在市场相对平稳或者低迷时推出,可以引导社会预期,增强市场信心;其二,要考虑宏观政策,尤其是货币政策导向。因为作为一种直接融资工具,REITs对银行信贷有替代作用,在货币政策从紧阶段推出,可能引发与政策意图相左的争论;其三,要考虑市场的发行环境。由于银行间债券市场投资人对新产品投资比较谨慎,试点推出时应充分考虑资金、价格等因素。

  各地博弈

  北京、上海和天津三地,均对REITs试点筹谋已久。

  “其实方案已经准备了很久了。”天津市金融办一位人士透露,他们一直在按照人民银行的要求去完善方案。“具体的试点内容在我们内部都很秘密,在主任办公会议以及一些公开场合从来没有人讲这方面的工作,估计市里不想把天津过早地暴露在明处。”他坦言,现在各省市都在争取能先试点,但是决定权在中央,各地也很难了解到别人的方案。

  北京市金融局一位人士透露,北京初期的试点方案中,意在将商业地产作为REITs投资内容,希望通过对商业地产的支持带动周边区域产业联动发展,但是后来人民银行更倾向廉租房,故更正做了投资公租房的方案并上报。

  上海方面,曾有高层多次公开表态称上海浦东新区试点REITs的条件基本成熟。上海浦东金融办在2009年曾宣布,将在年内开展REITs试点。虽然设立REITs被确定为浦东新区2009年九项重大专项改革之一,但却一直“只闻雷声,不见落雨”。现在市场普遍的看法是,上海可能选择工业物业为投资内容。

  另据《财经国家周刊》了解,除上述三地之外,还有多个省市意图“染指”REITs。例如,有投行现在已经开始为重庆的廉租房REITs设计具体方案,而海南省和深圳市也希望在这一领域能有所突破。

  华伟认为,地方政府之所以热衷于做REITs试点,是因为地方政府对资金渴求,因此有动力推动REITs成为融资渠道。

  地方政府对资金的渴求并不难理解。一位人民银行人士坦言,各地廉租房和公租房都缺乏长期的有效融资渠道。如果仅仅依靠财政资金,会有非常大的压力,而通过REITs产品,引入机构投资者资金,是值得尝试的途径。

  另一方面,房地产企业对REITs这种新的融资渠道也格外关注。金融街控股的一位部门主管对记者说,在该公司刚结束的上半年工作会上提出,要实现资金来源的多元化,而REITs被重点提及。据他介绍,金融街控股也正在积极探索REITs产品,但尚未形成具体方案。

  目前,房地产公司的资金来源主要倚靠间接融资。来自人民银行的数据显示,截至2009年末,商业性房地产贷款余额达7.33万亿元,同比增长38.1%。另外,虽然已有近百家房地产公司通过发行股票和债券融资,但是由于证监会在近期抬高“门槛”,众多上市房地产公司的再融资计划被搁置。

  海航地产一位人士指出,好的房地产公司或者物业管理公司虽然能从银行拿到贷款,但还是需要多元化的资金来源,因此现在很多大的地产公司都在研究REITs的方案。

  争议收益率

  作为一种创新性金融产品,REITs的长续发展有赖收益率和安全性的双重保障。专家们普遍认为,中国的REITs要真正市场化,有很多问题没有解决,最重要的就是回报率问题。

  “就我们了解到的情况来看,廉租房REITs很难有令投资人满意的收益率。”闫旭东对《财经国家周刊》表示。

  但天津方面似乎对拟推出的REITs产品充满信心。天津市政府的一位人士透露,天津廉租房REITs产品期限可能为20年。廉租房土地采取财政划拨方式,解决了成本中最为庞大的部分,而保障型住房也不需要大肆装修,成本可以控制在2000元/平方米的较低水平。他表示,天津的廉租房REITs跟银行间市场同期限的产品相比,收益率还是有竞争力的,但他拒绝透露具体的收益率。

  南开大学房地产金融研究中心主任徐保满则坦陈,天津搞廉租房的疑问在于,该如何保证在未来较长的时间里,能够有持续的稳定现金流入。“廉租房的现金流主要来自租金收入。承租人群体主要为低收入人群,租金本身不高,所以要想产生大量稳定的现金流,需要保证廉租房达到一定的规模,租住人群也必须成规模。”

  而另一方面,廉租房的承租人主要为低收入人群,如何保证其按期交租,需要有一整套完善的规则制度去约束,以保证现金流不断裂。

  华伟表示,自己并不看好廉租房REITs,原因在于在市场机制下,需要保证基本的回报率。廉租房付租不稳定,除非政府担保,否则难以成功。

  此外,要解决REITs产品的回报率问题,税费问题必须解决。

  “涉及商业物业租金要交所得税,加上管理成本,大概会占去40%的总成本,进而降低REITs的收益率。”华伟说,在现有状态下,即使是商业物业REITs,也很难获得让投资人满意的回报。

  中诚信托总裁特别助理王毅则没那么悲观。他认为人民银行版REITs在银行间市场发行,作为债务性工具应该会对应中性税负,所以税收不太成为压力。

  双方案

  人民银行和证监会两个方案的齐头并进,让REITs产品可能分化为债权和股权两类。

  2009年8月下旬,人民银行试点协调小组分别在上海、天津召开专题研讨会,针对两地提出的试点项目方案进行了深入讨论。9月,在与试点城市相关部门、参与试点项目的商业机构反复研讨的基础上,小组明确了银行间债券市场REITs产品的基本模式,即房地产信托,并起草了《银行间债券市场房地产信托受益券发行管理办法》(下称“办法”)。

  办法规定,房地产信托的受托人应该是具备受益券发行资格的信托公司。受益券是指在银行间市场发行的房地产信托受益权份额的记账式电子凭证。

  受托人是REITs产品发行和交易的主要当事人。据本刊记者了解,针对是否由信托公司作为受托人,在办法起草之前的讨论阶段曾经有过争论。曾有人建议由房地产公司单独发起的SPV(特殊目的公司),或者由基金公司或证券公司来担当,但均未被采纳。

  信托公司能作为REITs受托人的一个重要原因在于,近几年,各地的信托公司为了满足房地产企业的融资需求,已经发行了多款“准REITs”产品。与真实的REITs产品不同,“准REITs”均是以私募形式筹资,而非公开发行。

  试点协调小组认为,虽然基金、保险资产管理公司和证券公司等金融机构在得到许可后都可以开展信托业务,但从市场认可的角度来看,信托公司更胜一筹。

  来自普益财富的数据显示,今年上半年,新成立的房地产信托接近140款,成立规模超过350亿元;2009年有181款房地产投资信托,规模接近330亿元。

  人民银行方案REITs实质上是一种创新型债券,而设计这个方案的初衷在于尽量简化产品的结构,并且尽量不对现行的法律、税收、登记制度作出大的突破。

  而在证监会的方案中,采取了与央行版本截然不同的产品设计。“证监会的产品更为复杂。”一位投行人士介绍,证监会的产品是一个基金,通过公开募集资金投向房地产领域,基金买下物业的产权,追求物业增值的收益,过程中产权发生转移。而人民银行REITs并不涉及产权的转移,企业只是向投资人转移了未来租金的受益权,与证监会的产品有本质区别。

  在《财经国家周刊》记者得到的一份《房地产投资基金试点管理办法(建议稿)》中明确,证监会拟推的交易所REITs与传统的基金的不同之处在于,募集的资金有特定的投向,主要投资于已有稳定收入的房地产。另外,其发行过程与股票的公开发行上市相似。因此,证监会极有可能参照现行股票发审委的制度,对REITs产品也设立发审委。

  从人民银行和证监会两套方案来看,双方在产品设计、参与机构、发行方式等方面都相去甚远,但双方均设置了一些条款以降低试点产品的风险。

  依照国际经验,REITs产品作为连接资本市场和房地产市场的一款金融产品,并非毫无风险。2010年4月在香港自动清盘的睿富房地产基金就是例证,这也是香港首例自动清盘的REITs。早在2007年,睿富就曾公告证实,在上市时存在合同欺诈,高估了旗下北京佳诚广场的租金收益,较实际溢价近3亿元,成为首家涉嫌上市欺诈的内地房地产投资信托基金。

  证监会方面认为,在试点中,REITs的原始权益人必须在基金设立时持有一定比例的基金份额,且这些基金份额要经过三年锁定期,可以防范原始权益人隐瞒物业实际情况、通过REITs进行套现等道德风险。

  而人民银行则是在制度上将REITs委托人(即证监会所指的原始权益人)和投资人的利益捆绑,来规避风险。具体来说,银行间REITs在产品设计上,通过次级受益权和有优先级受益权的分类,并由原始权益人持有次级受益权,达到了风险分担的效果。

  闫旭东告诉记者,从国际情况来看,股权类REITs占据了绝对主流,目前香港、新加坡、日本、英国、美国等都有类似的产品。

  天津金融办人士表示:“一切都准备好了,我们在等待最后的那一道令。”

来源:      时间:2010/8/3 9:37:54
 
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